今年以來(lái)，隨著前期政策措施的出臺(tái)實(shí)施，我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行整體回升向好。與此同時(shí)，外部環(huán)境更趨復(fù)雜嚴(yán)峻以及全球貿(mào)易投資放緩等，直接影響我國(guó)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)進(jìn)程；國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)也面臨內(nèi)生動(dòng)力不強(qiáng)、需求驅(qū)動(dòng)不足等問(wèn)題。時(shí)值年中，如何看待當(dāng)前國(guó)內(nèi)外宏觀經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)？市場(chǎng)機(jī)構(gòu)對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有怎樣的預(yù)期？對(duì)此，《金融時(shí)報(bào)》記者采訪了國(guó)金證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家趙偉。

全球主要經(jīng)濟(jì)體增長(zhǎng)放緩可能進(jìn)一步顯現(xiàn)

【資料圖】

《金融時(shí)報(bào)》記者：當(dāng)前，全球主要經(jīng)濟(jì)體增長(zhǎng)放緩，美歐通脹回落速度不及預(yù)期，硅谷銀行、瑞士信貸等美歐銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)事件引發(fā)國(guó)際金融市場(chǎng)劇烈波動(dòng)。同時(shí)，地緣政治沖突升級(jí)風(fēng)險(xiǎn)仍存，保護(hù)主義、單邊主義抬頭。您對(duì)國(guó)際經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)的變化有怎樣的預(yù)期？

趙偉：當(dāng)前，全球主要經(jīng)濟(jì)體增長(zhǎng)已出現(xiàn)放緩。就美國(guó)而言，其經(jīng)濟(jì)增速已經(jīng)回到趨勢(shì)水平，略高于潛在增速，2023年一季度，美國(guó)GDP環(huán)比折年率終值為2%，但美國(guó)經(jīng)濟(jì)已處在從放緩到衰退的“十字路口”，周期的頂點(diǎn)若隱若現(xiàn)。衰退預(yù)期之所以遲遲未兌現(xiàn)，可主要?dú)w因?yàn)閺?fù)蘇周期的錯(cuò)位（服務(wù)業(yè)滯后于制造業(yè)）、居民的“超額儲(chǔ)蓄”（來(lái)自疫情期間的財(cái)政救濟(jì)和被壓抑的消費(fèi)）、貨幣緊縮的滯后效應(yīng)和勞動(dòng)力市場(chǎng)的韌性。

美國(guó)經(jīng)濟(jì)短期內(nèi)仍面臨三重壓力：一是去庫(kù)存，本輪去庫(kù)存周期始于2022年年中，或延續(xù)至2023年年底；二是金融周期仍在下行，從歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，衰退區(qū)間與銀行信用周期收縮區(qū)間是重疊的，1990年至1991年、2001年、2008年至2009年和2020年的衰退，無(wú)一例外地均出現(xiàn)在銀行信用收縮階段；三是貨幣緊縮的滯后效應(yīng)尚未充分體現(xiàn)，一般認(rèn)為滯后9至18個(gè)月。

歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)仍未回到趨勢(shì)水平，目前已經(jīng)陷入“技術(shù)性衰退”（連續(xù)兩個(gè)季度負(fù)增長(zhǎng)，其中德國(guó)也陷入技術(shù)性衰退），預(yù)計(jì)下半年增速或好于上半年。

日本也未回到疫情前水平，但邊際動(dòng)能較強(qiáng)，日本財(cái)政刺激、政策導(dǎo)向、企業(yè)庫(kù)存回補(bǔ)與貿(mào)易條件改善促成了其今年經(jīng)濟(jì)的回升。短期內(nèi)，日本經(jīng)濟(jì)可能延續(xù)修復(fù)態(tài)勢(shì)。

海外去通脹的速度不及預(yù)期，美國(guó)去通脹“下半場(chǎng)”將主要依賴于需求側(cè)的收縮。去通脹斜率的不確定性主要來(lái)源于商品通脹的反彈和工資通脹的黏性。我們認(rèn)為，由于美國(guó)經(jīng)濟(jì)周期仍處于下行區(qū)間，歐元區(qū)復(fù)蘇動(dòng)能開(kāi)始放緩，商品通脹今年下半年或維持低位震蕩狀態(tài)，再通脹壓力或較為溫和。服務(wù)方面，租金通脹緩和的確定性較高，預(yù)計(jì)年底將下降至6.5%左右。非租金服務(wù)通脹也處于下行區(qū)間，但降幅高度依賴于工資增速下行的斜率。

與去通脹的“上半場(chǎng)”相比，“下半場(chǎng)”特征包括：首先，結(jié)構(gòu)上從商品去通脹轉(zhuǎn)向服務(wù)去通脹，通脹下行的斜率趨于平坦化；其次，從供給主導(dǎo)轉(zhuǎn)向需求主導(dǎo)，通脹下行的幅度更加依賴于需求收縮的程度；最后，失業(yè)率或犧牲率存在上行壓力。對(duì)比商品去通脹和服務(wù)去通脹的犧牲率可以發(fā)現(xiàn)，后者在絕大多數(shù)時(shí)間段都超過(guò)前者。參考中位數(shù)，服務(wù)去通脹的犧牲率較穩(wěn)定地位于商品去通脹的犧牲率的兩倍或以上。

今年，美歐銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)事件雖引發(fā)了金融市場(chǎng)的明顯波動(dòng)，但整體而言，美國(guó)銀行業(yè)穩(wěn)定性遠(yuǎn)高于2008年金融危機(jī)之前，風(fēng)險(xiǎn)主要集中在中小銀行。從資本金充足率等指標(biāo)來(lái)看，銀行業(yè)吸收短期流動(dòng)性沖擊的能力顯著增強(qiáng)。普通股一級(jí)總比率（CET1）接近2007年至2022年以來(lái)的平均水平。中小銀行向低收入群體及小型企業(yè)發(fā)放的貸款比重更高，即使不出現(xiàn)系統(tǒng)性銀行危機(jī)，防風(fēng)險(xiǎn)的本能也會(huì)使銀行信貸收縮，這將增加經(jīng)濟(jì)下行壓力。

因此，未來(lái)全球主要經(jīng)濟(jì)體增長(zhǎng)放緩可能進(jìn)一步顯現(xiàn)，在基數(shù)效應(yīng)減弱和服務(wù)業(yè)通脹黏性的影響下，需防范通脹的反彈和美聯(lián)儲(chǔ)政策再次轉(zhuǎn)“鷹”，經(jīng)濟(jì)的韌性使高利率的持續(xù)時(shí)間可能更長(zhǎng)，美聯(lián)儲(chǔ)越來(lái)越難平衡就業(yè)和通脹“雙重使命”。

國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)可實(shí)現(xiàn)平穩(wěn)修復(fù)

《金融時(shí)報(bào)》記者：今年以來(lái)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)回升向好態(tài)勢(shì)，一季度GDP同比增長(zhǎng)4.5%，預(yù)計(jì)二季度增速將快于一季度。但同時(shí)，近期公布的部分經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)低于預(yù)期。對(duì)于下半年中國(guó)經(jīng)濟(jì)走勢(shì)，您怎么看？

趙偉：與以往不同，年初以來(lái)主導(dǎo)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的主要?jiǎng)幽苁切屡d產(chǎn)業(yè)和服務(wù)業(yè)，新能源產(chǎn)業(yè)鏈和數(shù)字經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)鏈表現(xiàn)亮眼，出行類相關(guān)服務(wù)消費(fèi)持續(xù)恢復(fù)，但傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)修復(fù)偏慢，供需格局有待改善。疫情后修復(fù)“脈沖”效應(yīng)消退后，企業(yè)和居民經(jīng)營(yíng)、消費(fèi)行為依然偏謹(jǐn)慎，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)反彈后走弱，但恢復(fù)向上的趨勢(shì)并未改變。

從近期數(shù)據(jù)看，場(chǎng)景恢復(fù)帶來(lái)的線下消費(fèi)和服務(wù)業(yè)修復(fù)已經(jīng)基本結(jié)束，但企業(yè)盈利和居民收入的修復(fù)有所滯后，需求不足的制約仍然存在，經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)延續(xù)結(jié)構(gòu)性分化。展望未來(lái)，在外需承壓、地產(chǎn)“缺位”的情況下，經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)能修復(fù)仍有待增強(qiáng)，下半年經(jīng)濟(jì)的表現(xiàn)很大程度上取決于主動(dòng)釋放需求的政策力度。預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)可實(shí)現(xiàn)平穩(wěn)修復(fù)，驅(qū)動(dòng)源自于國(guó)內(nèi)的基建和制造業(yè)，同時(shí)在低基數(shù)影響下，社會(huì)零售消費(fèi)表現(xiàn)也有望超過(guò)疫情前水平。四季度，伴隨企業(yè)盈利加快修復(fù)、就業(yè)和收入不斷改善，內(nèi)生動(dòng)能或進(jìn)一步鞏固，經(jīng)濟(jì)恢復(fù)不平衡的表現(xiàn)將明顯改善，并在周期力量下逐步由恢復(fù)性增長(zhǎng)轉(zhuǎn)向擴(kuò)張性增長(zhǎng)。

《金融時(shí)報(bào)》記者：作為穩(wěn)增長(zhǎng)重要抓手，基建投資和落地情況備受關(guān)注。今年以來(lái)，基建總體表現(xiàn)如何，對(duì)于后續(xù)開(kāi)工及落地情況，您有哪些判斷？

趙偉：年初以來(lái)，基建相關(guān)重大項(xiàng)目?jī)?chǔ)備較多，專項(xiàng)債提前批額度更高，但基建投資、實(shí)際資金到位情況不樂(lè)觀。今年主要省份重大項(xiàng)目投資規(guī)模較去年增長(zhǎng)18%，其中基建類項(xiàng)目數(shù)量占比近20%，同時(shí)，專項(xiàng)債提前批下達(dá)更早、規(guī)模更大；但實(shí)際資金到位情況較慢，基建投資復(fù)合增速回落，專項(xiàng)債發(fā)行進(jìn)度放緩，基建相關(guān)財(cái)政支出也顯著回落。

資金到位偏弱等拖累基建項(xiàng)目開(kāi)工進(jìn)展放緩，進(jìn)而導(dǎo)致基建實(shí)物工作量明顯減弱。今年以來(lái)，基建投資與實(shí)際落地延續(xù)分化，基建投資同比維持高位，但映射落地的瀝青、螺紋鋼、水泥等表現(xiàn)明顯偏弱。從具體流程來(lái)看，基建投資到落地之間存在項(xiàng)目招標(biāo)開(kāi)工環(huán)節(jié)，當(dāng)前，實(shí)際到位資金減弱背景下，項(xiàng)目開(kāi)工滯后效應(yīng)顯現(xiàn)，或拖累基建落地表現(xiàn)。

年初以來(lái)，主要上市建筑企業(yè)總體基建訂單高于過(guò)往，投資占比較大的公共設(shè)施、能源電力、道路工程類訂單仍具支撐。相較于政府披露的重大項(xiàng)目投資計(jì)劃，基建相關(guān)上市公司已簽訂訂單側(cè)重反映具有較強(qiáng)開(kāi)工意愿的基建項(xiàng)目體量；1至5月，代表性上市公司基建業(yè)務(wù)新簽合同金額累計(jì)達(dá)1.4萬(wàn)億元，較去年提升16.6%，總體已簽訂項(xiàng)目?jī)?chǔ)備相對(duì)較多，其中，投資占比較大的公共設(shè)施類項(xiàng)目提升10%，能源電力、道路運(yùn)輸類項(xiàng)目分別較去年同期提升65%、149%。

從過(guò)往經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，基建項(xiàng)目普遍于中標(biāo)后2至6個(gè)月開(kāi)工，年初以來(lái)，基建項(xiàng)目訂單儲(chǔ)備較多，主要基建施工相關(guān)上市公司訂單情況在一定程度上可作為基建項(xiàng)目落地的前期映射，其中，道路運(yùn)輸、公共設(shè)施管理類基建項(xiàng)目從簽訂訂單到開(kāi)工之間的時(shí)間間隔較長(zhǎng)，分別為3.5個(gè)、5個(gè)月。

在穩(wěn)增長(zhǎng)緊迫性提升下，后續(xù)訂單施工落地節(jié)奏或加快。回溯過(guò)往，基建業(yè)務(wù)新簽訂單較建筑工程新開(kāi)工面積具有一定領(lǐng)先關(guān)系，較多的訂單簽訂或?qū)罄m(xù)開(kāi)工落地形成支撐；同時(shí)，5月多項(xiàng)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不及預(yù)期，穩(wěn)增長(zhǎng)發(fā)力緊迫性提升，受此影響，基建作為穩(wěn)增長(zhǎng)重要抓手，后續(xù)存量訂單落地進(jìn)展有望加快。

從細(xì)分領(lǐng)域來(lái)看，前期訂單儲(chǔ)備較多、投資占比較大的項(xiàng)目主要集中在公共設(shè)施、電力建設(shè)、道路運(yùn)輸?shù)阮I(lǐng)域，后續(xù)公共設(shè)施、電力建設(shè)等基建項(xiàng)目落地的高頻指標(biāo)值得重點(diǎn)關(guān)注。

促消費(fèi)政策提振效果顯著

《金融時(shí)報(bào)》記者：作為擴(kuò)內(nèi)需的重要一環(huán)，從年初至今，促消費(fèi)受到中央和地方高度重視，一系列措施陸續(xù)推出。如何看待促消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)的帶動(dòng)作用？后續(xù)哪些促消費(fèi)政策值得期待？

趙偉：消費(fèi)是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的穩(wěn)定器和“壓艙石”，是暢通內(nèi)循環(huán)的重要基礎(chǔ)。隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)從高速增長(zhǎng)轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展，我國(guó)內(nèi)需的發(fā)展格局加快從投資主導(dǎo)向消費(fèi)主導(dǎo)轉(zhuǎn)變，最終消費(fèi)支出占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的比重連續(xù)11年保持在50%以上。然而，與國(guó)外相比，國(guó)內(nèi)消費(fèi)對(duì)GDP的貢獻(xiàn)尚處于較低水位。在經(jīng)濟(jì)下行壓力加大時(shí)，進(jìn)一步發(fā)揮消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的“壓艙石”作用，有助于增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展韌性、支撐經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。

年初以來(lái)，從中央到地方對(duì)促消費(fèi)重視度提升，以消費(fèi)券為代表的舉措陸續(xù)推出。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，截至6月中旬，地方消費(fèi)券投放近60億元，部分地區(qū)亦通過(guò)舉辦消費(fèi)節(jié)、展覽會(huì)等提振消費(fèi)供給。過(guò)往經(jīng)驗(yàn)顯示，消費(fèi)券可以在一定時(shí)間內(nèi)發(fā)揮乘數(shù)效應(yīng)，有助于地區(qū)消費(fèi)階段性企穩(wěn)。2020年，廣東、鄭州、武漢等部分省市消費(fèi)券發(fā)放，帶來(lái)的消費(fèi)乘數(shù)效應(yīng)能達(dá)到10倍以上，但其持續(xù)時(shí)間偏短，多為一到兩個(gè)月；相較2020年，2022年可比地區(qū)消費(fèi)券乘數(shù)效應(yīng)有所下滑，或受消費(fèi)券使用規(guī)則不同、投放領(lǐng)域變化等因素影響。

相較地方消費(fèi)券，全國(guó)層面促消費(fèi)政策對(duì)消費(fèi)的提振效果更為顯著、持續(xù)時(shí)間更長(zhǎng)。全國(guó)首輪家電下鄉(xiāng)政策持續(xù)時(shí)間超4年，有效帶動(dòng)了農(nóng)村電冰箱、空調(diào)保有量快速增長(zhǎng)，2011年分別增長(zhǎng)36%、41%；過(guò)往三輪購(gòu)置稅優(yōu)惠政策也顯著推動(dòng)燃油車銷量，尤其在2009年促使當(dāng)年汽車月度銷量同比快速上漲，最高超95%。

地方促消費(fèi)力度或受限于其財(cái)力約束，相比之下，中央促消費(fèi)或可以突破約束。中央出臺(tái)的全國(guó)促消費(fèi)措施力度往往較大，重點(diǎn)支持家電、汽車等耐用消費(fèi)品。2011年，全國(guó)首輪家電下鄉(xiāng)期間，財(cái)政補(bǔ)貼金額單月達(dá)460億元；2016年，車輛購(gòu)置稅優(yōu)惠規(guī)模或超700億元，考慮到2017年購(gòu)置稅優(yōu)惠縮幅延續(xù)，總體刺激力度更大；2022年推出的車輛購(gòu)置稅減半政策力度進(jìn)一步提升，半年即達(dá)600億元。

近期，各部委陸續(xù)出臺(tái)新能源汽車、綠色智能電器消費(fèi)下鄉(xiāng)、家居消費(fèi)等政策指引，其后續(xù)落地情況仍需跟蹤。相比過(guò)往汽車消費(fèi)下鄉(xiāng)指引政策，本次商務(wù)部發(fā)布的促汽車消費(fèi)通知安排更為具體，明確“百城聯(lián)動(dòng)”“千縣萬(wàn)鎮(zhèn)”等規(guī)劃。結(jié)合年初地方汽車下鄉(xiāng)活動(dòng)情況來(lái)看，在政策指引下，后續(xù)地方汽車、家電下鄉(xiāng)等政策或加速落地。

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